RedBubble Group - Découverte du eCommerce personnalisé

Note : RebBubble est un groupe Australien, donc tous les chiffres de l'article sont en Dollars Australiens.
Au 04/09/2021 : 1 Australian Dollar = 0.63 Euro = 0,75 Dollar américain

Partie 1 : Présentation

Redbubble Group (ASX: RBL) est un groupe australien créé en 2006 regroupant les sites RedBubble.com et TeePublic.com côté à la bourse de Melbourne, Australie.
Les 2 sites sont des marketplaces mondiales qui permettent à des artistes indépendants d’offrir des produits (vêtements, papeterie, articles ménagers, sacs, objets de décoration, etc) basés sur leur œuvre, grâce à une technologie d’impression à la demande.

A. L’eCommerce personnalisé à la RedBubble, c'est quoi ?

En mettant leur design sur la marketplace, les artistes indépendants peuvent monétiser leurs œuvres en touchant un public sans contrainte géographique, en les rendant imprimables à la demande sur plus de 120 produits différents. Chaque produit vendu utilisant leur design leur permet de toucher des royalties (~20%).
Les clients peuvent donc se rendre sur RedBubble.com pour transformer en vrais produits les œuvres de leurs artistes préférés, ou en découvrir de nouvelles.
Ainsi, pour imprimer ces produits, au plus proche du client, RedBubble se base sur des centres logistiques partenaires.

B. Chiffres clés pour 2020

  • 728 000 artistes ont vendu sur la plateforme, et ont gagné 104 m$ sur l’année.
  • 9,5 millions de personnes ont acheté sur la marketplace, pour un total de 474 m$ (+36%)
  • 120 différents produits sont proposés
  • 44 centres de logistiques impriment et expédient les produits (via 37 partenaires différents)
  • l’application lancée fin 2019, a génèré aujourd’hui 14% des ventes.

C. Points forts de la marketplace

Déjà, les artistes indépendants peuvent profiter de leur créativité et toucher un ensemble de fans existants, et nouveaux.
Et de leur côté, les acheteurs peuvent, eux, acheter des produits avec des designs d'artistes qui leurs sont chers, ou en découvrir de nouveaux. Ils peuvent donc acheter des produits totalement uniques et mettre en avant qui ils sont et ce qui les intéresse.
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Les produits sont créés dans des usines partenaires de RedBubble, se basant sur des nouvelles technologies pour permettre l’impression à l’unité sur une grande gamme de produits. Il existe actuellement près de 50 centres de production/livraison dans le monde travaillant pour RedBubble, ce nombre grandit chaque année et est sans équivalent dans le domaine.
Ainsi, le groupe RedBubble peut proposer un des catalogues de produits les plus larges de tous les sites de eCommerce du monde, tout en ayant aucun inventaire à gérer. Les usines s'occupent de toute la chaîne d'approvisionnement : des produits "standards" jusqu'à leur envoi, en passant par l'impression des designs.
Grâce à ce réseau, une œuvre d’un artiste Sud Coréen peut être imprimé spécialement pour un Français dans une usine proche de chez lui. Pour chaque vente, RedBubble reverse une partie du revenu de la vente à l’artiste (environ 20%). L’artiste est donc poussé à proposer ses œuvres sur le site, et même à faire connaître RedBubble, engendrant une publicité organique pour le groupe.
Il y a donc ici un profond cercle vertueux :
  • quand il y a plus il y a de consommateurs se rendant sur la marketplace
  • alors les artistes sont poussés à proposer davantage de contenu sur RedBubble pour bénéficier de cette audience
  • ce qui attire encore plus les consommateurs seront nombreux pour découvrir des œuvres et artistes plus pertinents pour eux. La satisfaction et l’attraction de nouveaux artistes sont d’ailleurs la pierre angulaire de la stratégie de RedBubble
  • Cette hausse de client permet à RedBubble de construire un maillage d’usines partenaires lui permettant d’optimiser son circuit, pour offrir une meilleure expérience au client. Entraînant toujours plus de clients et de récurrence.
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Le cercle vertueux n’en est a priori qu’à ses débuts. En effet, le marché en ligne concernant les produits/géographies offerts par RedBubble est estimé à 300 milliards de dollars sur ses zones géographiques d’opérations, et une croissance annuelle d'environ 10%.
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D. Concurrence et comparables

RedBubble est aujourd’hui le leader parmi les marketplaces de l’eCommerce personnalisé.
  • Zazzle : marketplace de l’eCommerce personnalisée pionnière (lancée en 2005), dans le même positionnement que RedBubble, référençant 1,000 produits différents. La différence principale réside dans le fait que Zazzle gère toute la chaîne manufacturière (les usines, machines, et technologies liées), là où RedBubble passe par des partenaires. L’avantage est que RedBubble peut s'accroître plus vite et dans plus de régions, mais a le désavantage de ne pas avoir une mainmise sur la qualité, la technologie et les économies d'échelle.
Aux Etats-Unis, Zazzle génère quasiment le même trafic que RedBubble (13m de visites mensuelles), mais RedBubble est plus présent à l’international. L’entreprise n’est pas cotée en bourse.
  • Society6 : similaire à RedBubble et Zazzle, mais plus orienté sur des objets de la maison. Le site a généré 138m USD de revenus en 2021 et a été racheté (avec d’autres actifs de son groupe) pour 323m USD, le valorisant ainsi à environ 2x le CA.
  • Etsy : permet à un artiste de vendre UN produit à la fois qu'il doit produire lui-même, RedBubble permet à un artiste de monétiser ses œuvres à grande échelle. Il cible avant tout les designers là où Etsy cible les artisans.Etsy est valorisé 25 milliards de dollars en bourse.
  • CafePress.com : connu en France car récemment racheté (~ gratuitement) par Claranova. C’était un des premiers acteurs à proposer de vendre ses designs à la demande grâce à sa technologie.CafePress propose principalement aux clients d’intégrer leurs propres designs/images, ou bien aux artistes de créer des sites basés sur la technologie CafePress.Mais la tendance n’est pas la même, CafePress décroît chaque année et la flywheel n’est pas alimentée. Il n’y a pas une vraie communauté d’artistes, et les investissements technologiques semblent arrêtés depuis 10 ans.
Il est à noter que RedBubble n'est aujourd'hui concentré que sur les marchés européens, d'Océanie et nord-américain. Le reste ne représentant que 1% des ventes.
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E. Logistique et usines comme MOAT

Les produits de RB Group sont imprimés à la demande, ce qui signifie que le produit n’existe pas (existe dans un format standard) jusqu’à ce que le client le commande.
Ce mode de fonctionnement a l'avantage de garantir que tous les articles sont présents dans le centre de distribution lors de la préparation/envoi de la commande et peuvent être envoyés dans un même colis.
Environ 95% des commandes délivrées via RedBubble proviennent d’une usine de la région du client. Pour TeePublic ce chiffre est de 90%.
Le réseau de centres logistiques/usines a pris 13 ans à être construit, et est très loin devant tout ce qui se fait dans ce secteur. Il y a 117 produits disponibles sur la marketplace RedBubble, dont 16 ajoutés en 2020. Chaque nouveau produit ajouté incrémente un revenu récurrent, et la diversité des produits permet une meilleure attractivité de la marketplace permettant une croissance sur l’ensemble des catégories.
Le groupe prévoit de continuer à étendre sa gamme de produits dans les catégories actuelles, et dans de nouvelles catégories : fournitures de bureau, pour les enfants/bébés et même pour les animaux de compagnie.
Avec le temps, le groupe est de moins en moins dépendant à une catégorie en particulier. Par exemple, le groupe a connu un boom des ventes de masques personnalisés, mais ceux-ci ne représentaient que 7% des ventes totales au début de l'année.
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On peut noter aussi le succès du programme Fan Art, qui propose aux marques de donner la possibilité à tous les artistes de la plateforme de proposer leur design pour la marque. Les designs choisis sont alors vendus sur RedBubble. Ce programme montre la possibilité qu'offre la plateforme d'intégrer, en plus des designers, les marques, avec une vraie valeur ajoutée spécifique à RedBubble.

F. Rachat de TeePublic

Avant d'être RedBubble Groupe, le groupe ne s'appelait que RedBubble. Le terme Group a été ajouté fin 2018 lorsque RedBubble a racheté TeePublic.com. TeePublic.com propose ce même système de eCommerce personnalisé, mais centré autour des t-shirts (historiquement, ce n’est plus tellement le cas).
Le rachat s'est fait pour 41m$, alors que TeePublic faisait 25m$ de CA et 3,3m$ d'EBITDA. Intéressant.
L'idée de ce rachat, était de pouvoir développer 2 marques en parallèle (avec des équipes distinctes) tout en mutualisant ce qui fait la force du groupe : les usines, la logistique, et la plateforme technologique pour rendre plus accessible aux designers d'être présents sur les 2 plateformes, et que le groupe devienne la porte d'entrée numéro 1 pour vendre ses designs.
Suite à une baisse du trafic après le rachat, la croissance du trafic de TeePublic.com semble repartir fortement :
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En 2021, RedBubble a terminé l'intégration de TeePublic dans le groupe et la direction se dit prête à potentiellement acquérir de nouvelles entités si l'opportunité est présente. La croissance organique et les perspectives sont telles que ce n'est pas la priorité du groupe. Actuellement la stratégie semble davantage de construire l'image de marque RedBubble.

G. Dynamique actuelle

Suite au rachat de TeePublic et les conséquences du COVID-19, le groupe a affiné sa stratégie autour de 4 piliers clairs :
  • Acquérir des artistes sur la plateforme, et les rendre actifs
  • Acquérir des utilisateurs de la plateforme et améliorer l'efficacité des transactions
  • Compréhension du client et construction de l’image de marque
  • Accroître le nombre de produits vendus et le réseau d’usines
RedBubble prévoit maintenant de déployer ses ressources principalement autour de ces 4 priorités, avec “une discipline des coûts requis pour mener à la profitabilité”.
L’idée étant, d’après le groupe, de pouvoir cibler le focus des équipes et alimenter pleinement la “Flywheel” lancée par le groupe. C’est bien l’aspect le plus excitant de cette entreprise : la croissance et le développement semblent clairs, et tous les ingrédients sont là. Cela nous plaît énormément.
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H. Nouveau CEO

En février 2021, le cofondateur et CEO par intérim a laissé sa place à un nouveau PDG capable de piloter l'entreprise lors de cette phase de croissance et de changement d'échelle. C'est Michael J. Ilczynski qui a été choisi. Un Australien ayant commencé sa carrière en tant que consultant chez McKinsey, puis de rentrer chez la plus grosse plateforme de recrutement australienne et d'y gravir les échelons. Il est spécialisé dans la façon de gérer une organisation et une équipe pour la mise sur le marché de nouveaux produits.
Ce changement nous rassure quant à la rationalité du groupe pour gérer le développement du business.

Partie 2 : Etat des lieux et perspectives du groupe

A. Données financières brutes

Pour rappel, l'entreprise a généré en 2020 :
  • un CA de 553 m$ sur sa marketplace, et de 701 m$ si on ajoute les ~20% reversés aux artistes.
  • un EBITDA de +53 m$, contre +5 m$ en 2020 sa première année positive de l'histoire. L'EBITDA opérationnel, excluant les compensations en actions et loyers, est de +15,3m€, contre +6,3m€ en 2020.On remarque que la marge et la rentabilité opérationnelle s'améliorent linéairement depuis ses débuts, et que le seuil de rentabilité semble avoir été passé l'an passé.
  • une trésorerie de 99m$.
  • Le marketing client ne représente que 11% du CA, ce qui est assez faible comparé aux autres plateformes comparables (9 à 26%), mais croît d'année en année. RedBubble entend accroître ce ratio pour construire son image de marque au niveau mondial dans les années à venir.
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Pour l’heure, c’est une vraie machine de guerre, est-ce que ça va durer ?
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Avertissement sur les marges : lors du conférence call du T3, la directrice financière a prévenu que la marge allait arrêter de s'améliorer à moyen terme dû à une certaine efficience actuelle et des investissements importants en cours et à venir.

B. Trésorerie

Début 2021, RedBubble possédait 130 m$ de cash (+72 m$), de par sa profitabilité et son besoin en fonds de roulement négatif. La saisonnalité (augmentation des stocks) fait que ce cash est retombé aux alentours de 100m$. Elle possède une trésorerie nette d'environ 40m$.

C. Trafic des sites internet

D'après SimilarWeb, le nombre de visites mensuelles sur RedBubble.com est de 32 millions. En augmentation linéaire et constante.
TeePublic.com est plus faible à 9,6 millions de visites, mais la tendance semble être très bonne avec une belle hausse depuis 6 mois. Lors du T3, ils nous ont dit avoir lancé des campagnes marketing payantes pour TeePublic, avec succès.
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Le groupe pèse donc environ 40 millions de visites par mois, hors périodes de fêtes où le chiffre explose.
Le trafic organique de RedBubble.com est très impressionnant, et avec une hausse constante, ce qui est le symbole d'une marque qui grandit naturellement, et qui ne faiblit pas (à l'inverse de beaucoup d'autres sites) post-lockdown.
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Comparatif avec ETSY.COM (plus difficile avec les autres comparables, car ayant des sites différents dans chaque pays) :
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Partie 3 : Thèse d’investissement

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A. Actionnariat

Il existe aujourd'hui un actionnariat relativement fort chez RedBubble. Ceux ayant la plus grosse position sont le cofondateur et ancien CEO Martin Hosking, qui en possède 20% et le Chairman Richard Cawsey qui possède 5% de RedBubble.
On peut noter que ce sont eux qui ont mis à la porte l'ancien CEO qui est parti après 18 mois, car a priori, il n'était pas à la hauteur dans l'exécution. Martin Hosking a pris le relais avant la nomination du nouveau CEO. Martin est le visionnaire de la boîte, ses discours publics sont d’ailleurs assez stimulants, et sont une des principales raisons de notre intérêt pour le groupe.

B. Avantage concurrentiel

Le modèle d'impression à la demande combinée à la taille actuelle de RedBubble lui permet d'avoir un réseau d'usine offrant un avantage compétitif.
La récente génération de cash produite par le passage du seuil de rentabilité et leur vision stratégique claire va leur permettre d'investir efficacement dans le développement du business.
Martin Hosking, le fondateur de RedBubble, a dit que le contexte actuel du groupe "les positionne pour construire une décennie de momentum et poursuivre agressivement une opportunité globale/mondiale offerte par le shift vers le commerce en ligne."
Combiné avec l'afflux constant de nouveaux artistes, il semble y avoir un vrai MOAT et des leviers de croissance et de développement clair.
Artistes + Maillage logistique = Plateforme avec un MOAT
Il faut avoir en tête qu’un artiste va aller en priorité vendre ses produits sur la plateforme leader (la plus génératrice de CA). RedBubble est aujourd’hui le leader et avec la plus grosse capacité de vente internationale. Zazzle et Society6 sont, il faut avouer, sur un positionnement proche et la différenciation entre n’est pas nette. Mais le marché est très gros et en croissance pour les années à venir.

C. Plan stratégique

L'entreprise prévoit pour l'année 2024 un CA de la marketplace de 1,25 Milliards de dollars. Ce qui représenterait une croissance annualisée de l'ordre de 25%.
Cette croissance serait accompagnée d'un objectif de marge d'EBITDA de l'ordre de 10/15%.
C'est un plan qui nous semble accessible, étant donné la capacité qu'à le groupe de profiter dorénavant de fortes économies d'échelle, et n'ayant pas de concurrence forte sur son positionnement.
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D. Valorisation (ou pas)

Valoriser les plateformes en si grosse croissance est particulièrement compliqué, surtout quand il n'existe peu de comparable direct.
Cependant, décider de rentrer sur la valeur c'est être d'accord avec ces points :
  • RedBubble est leader sur le marché de l'eCommerce personnalisé et possède un certain avantage concurrentiel
  • Le eCommerce personnalisé est un marché qui va prendre de l'ampleur
  • Répliquer ce qu'a créé Redbubble serait très compliqué, la marque est tous les jours plus connue pour les artistes et les acheteurs.
De notre côté, nous sommes extrêmement positifs sur ces trois points.
Actuellement, RedBubble est valorisée 1 150m$., ce qui représenterait environ 2x le CA généré par la marketplace (hors revenus des artistes).
Nous sommes plutôt excités dans l'énorme potentiel du groupe Redbubble. Leur mission de créer le plus grand marché au monde pour les artistes indépendants est vraiment au centre de leurs activités et reflète l'ambition du Groupe. Les préférences des consommateurs et le paysage du commerce électronique continuent de changer à travers le monde. En offrant aux consommateurs un contenu et une offre de produits absolument uniques dans le cadre d'une expérience d'achat convaincante, nous pensons que Redbubble est bien placé pour devenir l'un des gagnants dans ce paysage en constante évolution.
Les consommateurs sont de moins en moins intéressés à porter le même t-shirt identique à des millions d'autres. Ils recherchent plutôt du sens et de la différentiation. Ils veulent un t-shirt, une coque de téléphone ou une affiche avec un design qui exprime leur individualité, leur personnalité et leur passion. Nous pensons que Redbubble est de loin la meilleure plate-forme au monde qui combine à la fois la conception par des artistes indépendants et une disponibilité sur une large gamme de produits fabriqués à la demande, et localement dans la mesure du possible.
Les dépenses en e-commerce pour le marché de Redbubble sont estimées à plus de 700 milliards de dollars dans le monde en 2020. Ce chiffre devrait atteindre plus de 1 000 milliards de dollars d'ici 2024 . Redbubble se place dans un immense marché en croissance et occupe une position unique dans ce segment.
Le potentiel financier est très fort avec des cash-flows solides et une augmentation de l'EBITDA grâce au levier d'exploitation et au fonds de roulement négatif. Pour l'avenir, Redbubble dit se concentrer sur la construction d'une organisation capable de maintenir une croissance soutenue sur du moyen et long terme.
Avec une croissance possible autour des 30%, un business avec un fort avantage concurrentiel grandissant chaque jour et une marge d'EBITDA pouvant rapidement atteindre les 10/15% : nous pensons que c'est une opportunité rare d'acheter un business exceptionnel à un bon prix. Le temps devrait faire le reste.
L’avis de Totem sur la valorisation : tant que le groupe côte autour de 1/2x le CA (553m$) et 15x l’EBITDA (53m$), c’est une superbe affaire et une boîte à garder pour plusieurs années. Récemment, elle a dépassé les 2x le CA, et dans ce cas il faut vraiment être confiant sur l’avenir de la marketplace et suivre les datas attentivement (et donc nous suivre sur Twitter !).Nous avons été acheteurs sous les 4$, mais nous sommes aujourd’hui sortis pour d’autres positions et surtout pour augmenter notre réserve de cash au vu de l’instabilité sur les marchés en ce moment. Nous la suivrons attentivement et pourrons rentrer à nouveau dans le futur.

Business Update - 1er Trimestre 2021/22

RedBubble Group a publié le 14/10/2021 les résultats de son 1er Trimestre. Comme prévu (et prévenu), le chiffre d'affaires est en baisse : -21%. Cependant, on pouvait être à une baisse moins forte. Nos données de trafic étaient pourtant bonnes mais il faut avouer que le contexte sanitaire était assez favorable au business du groupe. En excluant les ventes de masques, le CA fait -6%, et d’après leurs informations, les ventes s'améliorent continuellement de Juillet (-11%) à Septembre (-2%).
Le groupe nous a aussi tenu informé de différentes avancées stratégiques, notamment le lancement d’un système de paiement en plusieurs échéances, l'amélioration du moteur de recherche pour proposer des recommandations, un travail sur des systèmes de loyauté et l’extension de leur gamme de produits.
Le prochain trimestre risque d’être quasi à l’équilibre, et ils pensent faire un second semestre assez positif. Nous suivrons les données web avec attention, et cette annonce nous pousse à attendre quelques mois avant de rentrer dans la valeur. Rien ne presse.

Note 1 : A la date de publication de l’article, nous ne sommes pas actionnaires de Redbubble
Note 2 : Cette analyse n’est en aucun cas une recommandation ou un conseil boursier. Nous présentons ici nos recherches et nous expliquons notre démarche, mais cela n’est en aucun cas une incitation à nous suivre. Cet article ne représente que notre avis personnel et ne constitue en aucun cas un conseil d’achat ou de vente. Nous vous recommandons de faire votre propre analyse.