C'est un modèle freemium assez classique mais très bien exécuté. La majorité du chiffre d'affaires vient des abonnements : environ 229,5 millions de dollars au dernier trimestre, soit 84% du CA. Les publicités ne représentent que 7,7% avec 21 millions de dollars.

L’équilibre est subtil. Ils doivent pousser l’usage gratuit pour maximiser l’adoption, c’est ça qui crée la barrière à l’entrée contre la concurrence, tout en convertissant progressivement vers les abonnements payants. D’ailleurs, au Q4, ils ont annoncé vouloir se reconcentrer sur la croissance du parc d’utilisateurs gratuits car ils voient encore beaucoup d’opportunités.

C'est justement la force du modèle. Le désabonnement est limité par deux facteurs. D'abord la gamification : les séries, les points, les classements. Les gens ne veulent pas "perdre" leur série de 300 jours. Ensuite, le coût de l'abonnement est suffisamment bas pour que les gens ne se posent pas vraiment la question chaque mois.

Mais surtout, il faut comprendre qui est le vrai compétiteur. Ce n’est pas Rosetta Stone ou Babbel. C’est Netflix, YouTube, TikTok. Duolingo ne vend pas de l’apprentissage efficace, ils vendent de l’apprentissage engageant. Du temps d’écran “productif” qui fait que les gens se sentent bien.

C'est LA question que tout le monde se pose, et c'est pour ça que le marché sous-valorise Duolingo à mon avis.

Premièrement, la marque est trop forte. Je vis à Lisbonne, et je vois l’effet au quotidien : tout le monde utilise Duolingo pour apprendre les langues. L’effet word-of-mouth est phénoménal. Combien de fois j’ai entendu des gens en soirée dire “attends faut que je fasse mon Duolingo pour pas perdre ma série”, ou parler de leurs parents qui le font comme ma mère.

Plusieurs choses. D'abord, utiliser l'IA générative coûte cher, et ça va coûter de plus en plus cher à mesure que l'usage explose. Un tuteur IA à 30€/mois, c'est une niche. La masse veut un truc simple, gratuit, qu'ils peuvent partager socialement.

Ensuite, les gens ont besoin d’être poussés et guidés. C’est complexe de gérer tout un système d’évolution, de suivi des compétences, de progression. ChatGPT ne fait pas ça. Tu lui parles, et après ? Il n’y a pas de structure, pas de gamification, pas cette sensation de progression.

Je concède que pour les utilisateurs vraiment motivés, avec un objectif précis et la discipline pour s’y tenir, un tuteur IA pourrait être supérieur. Mais ce n’est pas le marché de masse de Duolingo.

C'est là que ma thèse devient vraiment bullish. Duolingo n'est pas une victime de l'IA, ils vont être un des grands gagnants.

D’abord, ils intègrent déjà l’IA dans leur écosystème. Leur offre Max propose des conversations vocales style ChatGPT. Ils prennent ce qui marche et l’intègrent à leur plateforme.

Mais le point le plus important, c’est ce qu’ils ont dit dans leurs earnings calls : l’IA est révolutionnaire pour eux, pas pour les features utilisateur, mais parce que ça leur permet de créer du contenu pédagogique de manière bien plus productive grâce à toute leur infrastructure et leurs processus déjà en place.

Regarde : ils ont lancé 148 nouveaux cours de langues récemment, en grande partie grâce à l’IA. C’est dans les process internes que l’IA est la plus performante, là où elle s’ajoute à une expertise existante avec de la supervision humaine.

Exactement. C'est comme Google avec la recherche. Oui il y a des nouveaux produits qui sortent vite et te vendent des trucs magiques sur l'IA, mais à terme ce sont les plateformes présentes qui gagnent en intégrant ce qui marche tout en ayant tout le savoir-faire et la distribution.

Duolingo représente ce que Ben Thompson de Stratechery appelle un “agrégateur” : une fois que le contenu est créé, le distribuer a un coût marginal quasi nul. Et l’IA réduit encore le coût de création de ce contenu. C’est un cercle vertueux.

Au contraire, c'est là que je vois le vrai potentiel. Ils sont en train de se transformer en plateforme d'apprentissage globale, pas juste les langues.

Ils ont lancé Music il y a deux ans, les Maths aussi. Cet été ils ont racheté une app de jeux musicaux. Et surtout, il y a six mois ils ont sorti un cours pour apprendre les échecs, et apparemment c’est un gros succès.

Math et Music sont maintenant disponibles dans des dizaines de langues : Bengali, Tchèque, Grec, Hongrois, Indonésien, Coréen, Néerlandais, Polonais, Roumain, Russe… La liste est longue.

Ce qui est transférable, c'est la méthode : la gamification, les micro-leçons, le système de progression, l'engagement quotidien. Les gens ont besoin de ce côté gamifié maintenant pour se concentrer. Et tout le monde connaît déjà Duolingo.

D’ailleurs, j’ai toujours pensé que ça marcherait bien pour le code aussi. Imagine apprendre Python avec la méthode Duolingo…

Un exemple récent : plus de 26 000 magasins Luckin en Asie se sont associés avec eux, vendant plus de 10 millions de boissons Duolingo en deux semaines. DIX MILLIONS de boissons. En deux semaines.

Ce type de partenariat démontre une reconnaissance de marque exceptionnelle. Peu d’apps peuvent faire ça. C’est du niveau des grandes marques consumer.

Aussi, si tu regardes les classements d’apps sur Android, Duolingo est l’une des seules grandes apps qui continue de croître. Environ 3% de croissance mensuelle des installations, cohérent avec leur croissance annuelle de 40%.

Le premier risque, et je dois être honnête là-dessus : l'efficacité pédagogique est limitée. Je l'admets : leur méthode d'apprentissage n'est pas la plus efficace. Tu restes scotché par leurs mécanismes de dopamine, mais les fois où j'ai essayé sérieusement, j'ai eu l'impression de ne pas apprendre grand-chose par rapport au temps investi. Mais encore une fois, ce n'est pas vraiment leur promesse, ils ne prétendent pas remplacer une école de langue.

C'est un vrai risque. Si Duolingo devient ringard, toutes leurs nouvelles catégories (musique, maths, échecs) utilisant le même branding en souffriront. C'est le revers de la médaille d'une marque forte. Je ne peux pas garantir que Duo le hibou sera toujours cool dans 10 ans. Mais pour l'instant, tous les jeunes que je connais utilisent l'app. Elle n'a pas cette image poussiéreuse qu'ont d'autres apps éducatives.

C'est justement ce qui me plaît et qui différencie Duolingo des autres growth stocks sur lesquels j'ai investi. Ils ont déjà une vraie marque reconnue, un vrai savoir-faire. Et ça, ils l'ont, ce n'est pas une vision.

Les 50 millions d’utilisateurs quotidiens qui continuent de croître fortement — je pense que juste ça, ça vaut la valorisation actuelle. Le reste, l’expansion horizontale, l’IA, ce serait du bonus.

C'est vrai. Sur le papier c'est joli et cohérent, mais dans la vraie vie tout est différent. Comment continuer à grossir ta base si ce n'est en faisant du cash burn ? Comment investir dans de nouveaux domaines sans dépenser beaucoup ?

L’avantage c’est qu’ils sont déjà très rentables. Ils génèrent du cash, ils n’ont pas de dette, ils ont 1,2 milliard en trésorerie. Ils peuvent se permettre d’expérimenter sans mettre en danger le business principal.

Et attention au net income du Q3 : il y a eu un effet exceptionnel de 222,7 millions de dollars lié à une libération de provision fiscale. Ce n’est pas récurrent. Moi je regarde l’operating cash flow, qui est solide et régulier.

Luis von Ahn est le fondateur et CEO. Profil remarquable : c'est un gros techno et mathématicien, il a eu plein de prix académiques. Avant Duolingo, il a créé reCAPTCHA (tu sais, ces tests pour prouver que tu n'es pas un robot) et l'a revendu à Google.

Il possède environ 10% de la boîte. C’est un fondateur-CEO aligné avec les actionnaires, avec un track record prouvé. Ce n’est pas un random manager corporate.

L'EV est à environ 5x le revenu annuel. Oui c'est cher par rapport à un business mature. Mais si tu projettes une croissance continue à ces niveaux (40% par an), ce n'est vraiment pas si cher payé.

C’est surtout un actif de super qualité :

• Marque reconnue mondialement
• 50M+ d'utilisateurs quotidiens en croissance
• Cash flow positif
• Zéro dette significative
• Management aligné et compétent

Je pense que l’actif tel qu’il existe aujourd’hui vaut la valorisation. L’optionalité sur l’expansion horizontale et les bénéfices de l’IA, c’est du bonus gratuit.